东方港湾：在狂欢中保持理性，才能走得更远

6月5日，东方港湾发布了一份题为《狂欢中保持理性才能走得更远》的观点报告。

报告指出：纳指在过去两个月出现了近二十年来最大最快的涨幅——23.7%。主要推手来自半导体板块的极致爆发：费城半导体指数SOXX同期累涨超73%，历史罕见。

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报告的核心判断很干脆：我们可以利用市场的疯狂，但不能成为疯狂。

四点值得深挖

• 1. 涨价加剧周期性，而非减弱

  在半导体某些环节，极端的产品涨价带来的是周期性的加剧，而非减弱。不断提价的产品会直接挤压下游利润率，直到下游投资回报变得不可持续。资本开支增长自然放缓。这个逻辑链条并不复杂，但很多人在股价上涨时选择性忽略了。

• 2. 超大规模云厂商的现金流将在2026年燃尽

  按当前资本开支节奏，2026年7300亿美元的投入，基本上要把这四家公司的现金流全部耗尽。CAPEX超高增长不可能永远持续，2027年增速掉头向下几乎板上钉钉。那些线性外推到2030年的预期，恐怕要遭遇不小的修正。

• 3. 市场高估了AI红利在企业组织中的落地速度

  即便企业开始大面积采用AI，物理世界和人类组织的天然限制摆在那里，传导到利润层往往需要更长的时间。AI红利本质上是十年级别的生产率故事。但市场用两三年股价暴力涨幅和资本开支增速，就把这十年故事一次性折现了。短期逻辑和长期逻辑的错配，才是最大的风险点。

• 4. 当下市场情绪高涨，让人警觉

  黄仁勋一句“万亿市值”的恭维，就让一家千亿公司一夜上涨32%。过去两个月，似乎没人关心宏观风险，也没人谈论模型的天花板或同质化。模型公司的收入预期奔着每年翻10倍去拍，估值往数万亿走。CSP们也开始相信“算力投资即收入”的说法，应用场景看起来层出不穷。

不要把市场短期情绪当成企业长期价值

并不是说这些观察和观点本身不对。只是当市场几乎找不到争议和担忧点时，情绪往往会演绎到极致——上涨时推波助澜，回调时也会火上浇油。

芒格老先生有句话说得透彻：“只有比其他人更能够反驳自己的观点，我们才算真正配得上自己的观点，做到客观理性。”

可以利用疯狂，但千万别成为疯狂。